투자의견 ‘BUY’, 목표주가 18,500원으로 커버리지 개시
KG ETS에 대해 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 18,500원으로 커버리지를 개시한다. 목표주 가 18,500원은 SOTP(가치 합산) 방식을 적용해 본사(에너지 사업부) 영업가치와 연결 자회사(철강 및 항만 사업부) 지분가치를 합산한 후 순차입금을 차감해 산정했다. 본사 영업가치는 별도 기준 2021년 추정 EBITDA에 국내 폐기물 업체들의 평균 EV/EBITDA 8.7배를 적용해 산출했다.
상장사 KG동부제철 및 비상장사 케이지지엔 에스 등 주요 자회사의 지분가치는 철강 및 항만 업황 호조를 반영해 공정가치 평가를 적용했다.
KG ETS 일봉
KG ETS 주봉
KG ETS는 1) 글로벌 철강 공급 쇼티지에 따른 철강 부문의 구조적 외형 성 장, 2) RPS 정책 수혜 및 ASP 인상에 따른 바이오 부문의 실적 턴어라운드로 본사 및 자회사의 동반 성장에 따른 밸류에이션 상향이 충분히 가능한 상황이다.
더구나, 국내 폐기물 업체와 철강업체의 2021F PER은 각각 12배와 15배다. KG ETS의 2021F PER 5.8배가 절대적 저평가 구간이라 판단하는 이유다.
자회사 지분가치만으로 설명 가능한 저평가 상태
KG ETS의 현재 주가는 자회사 지분가치만으로도 설명 가능 한 저평가 상태라 판단한다. KG ETS는 2020년말 KG스틸 대상 추가 지분 취득(48%→51%)에 따라 2021년 1분기부터 KG동부제철 등 자회사 실적의 연결 인식이 시작됐다. 이에 따른 보유 지분가치는 현재 KG동부제철 향 시가로만 3,700 억원을 초과한다.
더구나 2021년 철강 부문은 1) 코로나19 로 인한 글로벌 철강 생산량 감소, 2) 주요 철강 생산국의 탄 소배출 감축을 위한 규제 실시, 3) 판재류의 타이트한 수급 에 따른 강판 가격 상승으로 추가 밸류에이션 상향이 가능하 다. 2021년 환경에너지 및 바이오 부문(본사)의 외형 성장까 지 고려할 때 현재 주가는 확실한 저평가 국면이다.
2021년 매출액 2조 9,426억원, 영업이익 2,340억원 전망
2021년 연결 실적은 매출액 2조 9,426억원(1,812.5% YoY) 과 영업이익 2,340억원(1,125.6% YoY), 별도 기준 매출액 1,817억원(18.1% YoY)과 영업이익 313억원(64.1% YoY)을 예상한다. 이는 1) 글로벌 철강 공급 쇼티지에 따른 강판 가 격 인상, 2) 바이오중유 단가 인상에 따른 바이오 부문의 실 적 턴어라운드에 기인할 전망이다. 환경에너지 부문 또한 지 정 폐기물 처리 단가가 매년 상승 추세이며, 코로나19 기저 효과로 2021년 시화산업단지 향 스팀 판매량이 전년 동기 대비 30% 이상 증가할 것으로 예측돼 KG ETS의 외형 및 수익성 개선에 기여할 전망이다.
폐기물 처리 전문업체에서 신재생에너지 업체로 도약 중
KG ETS는 1999년 10월 글로벌 폐기물 처리업체 Veolia의 투자로 설립된 국내 폐기물 처리 전문업체로, 2010년 ㈜KG의 100% 지분 인수로 KG그룹에 편입됐다. 본사(별도) 사업 분야는 1) 환경에너지, 2) 바이오, 3) 신소재 부문으로 나뉘며, KG동부제철 및 케 이지지엔에스 등 연결 자회사는 철강 및 항만업을 영위하고 있다.
2020년 별도 기준 사 업부별 매출 비중은 환경에너지 44%, 바이오 29%, 신소재 27%이며, 2020년말 KG스틸 대상 추가 지분 취득에 따라 2021년 1분기부터 자회사 실적의 연결 인식이 시작되었다.
환경에너지 사업은 1) 폐기물 및 폐수 처리, 2) 스팀 판매 사업을 영위하고 있다. 사업장 일반 및 지정 폐기물을 1) 직접 수거(수집 및 운반) 및 중간처리(소각 및 재활용)한 뒤 2) 처리 과정에서 발생하는 열을 스팀 형태로 판매한다. 국도정밀, 대덕전자 등 시화산 업단지 내 화학단지와 염색단지 업체 향으로 서비스를 제공해오고 있다. 환경에너지 사 업은 정부 및 지자체 허가 사업으로, 높은 진입장벽과 안정적인 공급처를 통해 KG ETS 의 캐시카우로 지속 성장 중이다.
글로벌 철강 수요(Q) 및 가격(P) 급증에 따른 철강 부문의 구조적 외형 성장
KG ETS는 글로벌 철강 수요(Q) 및 가격(P) 급증에 따라 2021년 철강 부문 매출액 2조 7,609억원(+17.9% YoY), 영업이익 2,027억원(+137.1% YoY)을 달성할 전망이다. 국내 를 포함해 전세계에서 타이트한 철강 수급으로 인해 2020년 말부터 급등한 철강가격이 2021년 하반기까지 지속 유지될 것으로 예상하기 때문이다.
이는 1) 2020년 코로나19 로 인한 글로벌 철강 생산량 감소, 2) 주요 철강 생산 국가들의 탄소배출 감축을 위한 규제 실시, 3) 판재류의 타이트한 수급에 따른 가격 인상 의지의 시장 반영에 기인할 전 망으로, KG동부제철 등 연결 자회사 지분가치가 크게 증대될 전망이다
특히, 공급 부족으로 인해 급등한 철강가격(P)은 2021년 하반기에도 상승세를 지속해 KG ETS의 외형 및 수익성의 동반 성장을 이끌 전망이다. 2021년 5월 기준 국내 판재 류 유통가격은 열연 1,300천원(+94.0% YoY), 냉연 1,210천원(+83.3% YoY)으로 역사 적 고점을 기록했다. 작년 철광석 원가 상승을 반영하지 못했던 국내 판재류 단가가 1) 타이트한 글로벌 철강 수급 상황, 2) 중국 향 수출 가격의 급등으로 제품 가격 인상 의 지가 시장에 반영되고 있기 때문이다. 이는 2020년 코로나19 기저효과로 인해 자동차, 가전제품, 건설 내장재 등 단기 내구재 수요 급증에 그치는 것이 아니라 주요 철강 생산 국의 탄소배출 규제에 따른 장기적 철강 수급 이슈로 이어질 전망이며, 이에 따른 철강 부문 OPM은 2020년 3.6%에서 2021년 7.3%로 3.7%p 성장할 전망이다.
RPS 정책 수혜 및 ASP 인상에 따른 바이오 부문의 실적 턴어라운드
2021년 KG ETS 바이오 부문의 예상 실적은 매출액 705억원(+60.4% YoY), 영업이익 81억원(흑자전환)으로 실적 턴어라운드를 전망한다. 이는 1) 신재생에너지 의무발전비 율(RPS, Renewable Energy Portfolio Standard)의 지속 확대, 2) 원재료 수급난에 따른 바이오중유 단가 인상에 기인한다.
KG ETS의 2021년 바이오중유 판매량은 76.8천톤(+20.3% YoY)을 기록할 전망이며, 증 가 추세는 산업통상자원부의 RPS 상한선 상향 조정에 따라 지속될 것으로 예측한다.
국내 발전사업자의 전체 발전량 중 RPS 의무발전비율은 2017년 4%에서 매년 1%p씩 증가해 2021년에는 8%를 의무적으로 공급해야한다. 더구나, 2021년 4월 산업통상자원 부는 국내 RPS 의무발전비율의 2023년 상한선을 기존 10%에서 25%까지 상향조정했 다. 이에 따라 KG ETS의 고객사인 동서발전, 남부발전 등을 포함하여 국내 50만kW 이 상의 발전사업자는 2023년 총 발전량의 25%를 신재생에너지로 공급해야 한다. 벙커 C 유를 대체하는 KG ETS의 바이오중유 판매량이 증가할 수 밖에 없는 이유다.
자료: 하나
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