천보 주가, 신공장 양산의 가치는?

3분기 영업이익 138억원으로 컨센서스 13% 하회

3분기 추정 실적은 매출액 808억원(+22% QoQ, +9% YoY), 영업이익 139억원 (+15% QoQ, +16% YoY)이다. 영업이익이 컨센서스와 한투 추정치를 13% 하회 할 것이다.

2차전지 소재 원가율이 소폭 상승하고, LCD 공정용 소재 매출이 급감 하기 때문이다. 2차전지 소재 매출액은 전분기대비 70% 증가한 627억원으로 예 상되는데 지난 2분기 중국 고객사 중심의 수요 둔화에서 벗어나 3분기초부터 회 복세가 나타났기 때문이다.

 

천보 주가 일봉

천보 주가 주봉

 

전자재료는 LCD 패널 업체들의 가동률이 2분기말부 터 하락하면서 식각액 첨가제 구매가 크게 줄었다. 전자재료 매출액은 전분기대비 37% 감소할 것이다. 전사 추정 영업이익률은 전분기대비 1%p 하락한 17.3%다.

펀더멘털을 바꿀 신규 공장과 제품이 쏟아진다

내년 영업이익 추정치는 956억원으로 기존 추정 대비 8% 하향한다. 셀업체들을 중심으로 천보가 생산하는 리튬염과 첨가제에 대한 요구량이 늘어 목표 생산능력 을 기존 계획보다 높였고, 신규 첨가제 및 2차전지 소재로 제품을 다양화하면서 R&D 비용도 증가할 것으로 예상되기 때문이다.

 

하지만 이는 제품 수 증가와 원가 경쟁력 강화를 위한 비용이 증가하는 것이어서 주가에 부정적이지 않을 것이다. 당장 올해말부터는 중국에서 수요가 빠르게 증가해 온 LiPO2F2(P 전해질)을 신 공장에서 생산하면 원가가 낮아지고 동시에 명목 생산량이 50% 늘어난다.

생산능 력 계획을 기존 대비 20% 이상 늘린 첨가제(VC, FEC) 신규 공장은 내년 1분기 중 완공되고, 원가를 30~50%까지 낮출 수 있는 LiFSI(F 전해질) 신규 공장도 내년 하반기에 가동할 계획이다. 물론 원가가 낮아진 만큼 제품 가격도 spot 가격 대비 싸게 판매한다면 매출액 추정치가 낮아질 수 있겠지만 점유율 상승과 원가 상승을 최소화해 이익률은 장기적으로 상승할 것이다. 또한 회사는 전분기 실적 발표 자료에서 다양한 첨가제의 생산능력을 확보하겠다고 밝혔는데(그림 3), 이는 천보가 만드는 전해액 원재료의 경쟁력이 높아지고 있음을 입증한다. 게다가 미국 IRA의 중국산 소재 배제 움직임에 북미 시장을 장악하려는 전해액/2차전지 업체 들의 천보 제품에 대한 관심이 더 높아지고 있다.

 

목표주가 27만원으로 10% 하향

천보에 대해 매수의견을 유지하고, 내년 이익 추정치 하향(기존대비 EPS 추정치 11% 하향)을 반영해 목표주가를 27만원으로 10% 낮춘다. 23년 추정 EPS에 목 표 PER 40배 적용을 유지한다. PER 40배는 20년부터 현재까지의 12MF PER 평균이다(그림 1 참조). 지난 2분기 전해액 업체들로부터의 수요 감소는 일시적 이고, 고객사 내 천보 리튬염의 침투율은 상승하고 있어 과거 2년간 받았던 높은 밸류에이션을 충분히 받을 것이다.

한국투자증권, 2022.10.17